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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫全面解读二零二六年巴菲特股东大会来自前海开源杨德龙。

这是我第八次到美国参加巴菲特股东大会。这一次确实感觉到有一点淡淡的忧伤，因为这是第一次没有巴菲特在讲台上的股东大会。巴菲特只在开场时做了一个致辞，之后就一直坐在观众席，与大家一起听他的继任者格雷格·阿贝尔回答投资者问题。

股神巴菲特在过去60年创造了6万倍的回报，前无古人，后无来者。去年股东大会上他首次宣布年底卸任伯克希尔·哈撒韦C E O，那时我就感觉到或许伯克希尔的高光时刻已过。伯克希尔的成功离不开巴菲特的个人魅力，而投资又是非常个性化的东西。换人之后，能否像巴菲特一样战胜人性的贪婪和恐惧、始终保持定力去买好公司而不追逐热点，存在很大疑问。

巴菲特宣布退休，意味着巴菲特溢价会逐步消失。去年我点评巴菲特卸任时就讲到，宣布那一刻就可能是伯克希尔股价的高点，之后或会逐步下跌。过去一年，伯克希尔股价下跌了20%以上，而标普500指数却创了新高，今年以来又跑输标普500指数10个百分点。这说明投资者给伯克希尔的溢价很大程度上是因为巴菲特本人，一旦换人，溢价就会逐步减少。

虽然巴菲特辞去了C E O，但仍在担任董事长，每个工作日还去公司上班，现在还没有完全离开他的把关和指导。我相信阿贝尔在重大决策上还是会请教巴菲特，例如继续减仓美股、保持大比例现金储备等待股灾时抄底。对阿贝尔来说，目前最好的选择是“萧规曹随”，不要过快打上自己的风格。但再过5年、10年，等到巴菲特真正百年以后，阿贝尔独立掌管伯克希尔这艘巨舰，能否平稳航行，是大家最担心的。许多股东进行了减仓，伯克希尔股价一直阴跌。他们需要看阿贝尔后续的操作水平和投资能力，再决定是否买回。因此短期之内，伯克希尔走势仍不容乐观。

巴菲特在股东大会上讲的都是战略性问题，属于“道”的层面；而阿贝尔讲的都是“术”的层面，即具体行业表现、投资原因、公司各业务部门的利润贡献等。阿贝尔更像一个投资经理，而巴菲特是哲学家、是股神。会后我参加了中美投资人酒会并做主题发言，现场投资者都认同这一观点。大家对股神巴菲特充满敬意和期待，他几乎每三句话就有一句金句，传播很快。但听了一天阿贝尔的讲话，没有记住哪一句话，这就是最大的差别。阿贝尔本来就只是一个业务高手，属于具体操作层面的投资经理，还没有上升到投资理念的高度。在巴菲特的继承人范围内，阿贝尔已是最优解，其他人能力可能更不全面。

这次股东大会参会人数较少，大家神情比较沮丧，有所失望。以往4万人的体育馆人满为患、座无虚席，后排和走廊都站满了人。但这次仍有大量空座位，大约少了三分之一，只有三分之二的座位坐满。以前要凌晨2点在寒风中排队四五个小时，7点入场才能占到内场位置；这次有朋友6点出发过去占位，居然占到了内场位置，明显人数少了很多。去年巴菲特宣布退休时，我曾与纽约大学陈凯丰教授争论：他认为即使巴菲特不来，人数也不会少很多；我说巴菲特不来现场，参会人数会少一半。现在来看，基本和我当时的预测一致。真正的伯克希尔股东并没多少，更多的是巴菲特的粉丝。大家来是为了听巴菲特讲价值投资理念和人生格言，而不是听伯克希尔投资的那些公司的具体业务，那些业务在网上年报里都能看到。

大家来就是为了朝圣。巴菲特给我们留下的是一种投资的哲学精神力量。大道至简，他的理念总结起来不过几句话，但大家通过现场感受全球不同国家、不同民族、不同肤色、不同性别、不同投资理念的人不远万里、飞20多个小时来到奥马哈这个美国中部小镇，就是为了见巴菲特。这就是他的个人魅力，也证明价值投资确实是取得长期投资胜利的法宝。

二零一九年我和林园一起来过巴菲特股东大会，后来他就不来了。我们后来常在茅台镇股东大会上碰见，他说飞那么远、那么累，去一次不就好了，干嘛每年都去？我说，我去巴菲特股东大会并不仅仅是为了个人见巴菲特，而是为了传播价值投资理念，让价值投资重新在股民心中生根发芽、开花结果。价值投资每五年都会被质疑一次，即使巴菲特在美股也是如此。只有在熊市时，大家才会感慨“股神还是股神”。过去几年在A股市场，价值投资者灰头土脸，照搬巴菲特的投资理念去买消费、买低估值常常失效。在经济剧烈变化时，一定要与时俱进，看到时代的变迁。

关于A I的看法。无论是巴菲特、阿贝尔还是吉恩，都讲到关注A I，但不能为了追逐热点而投资A I，一定要与实际业务结合、能产生业绩才会配置，不会纯粹为了炒A I而炒A I。这反映出他们对人工智能新技术的应用并没有完全把握，也无法预计它能产生多少经济效益。作为谨慎的投资者，肯定不愿意早期参与，除非将来行业有非常确定性的收益。但如果巴菲特不在了，阿贝尔有可能会参与，因为他毕竟还年轻，对新技术的接受能力更强。

当前恰逢美股科技泡沫最大的时候，泡沫加速吹大，早晚会破。巴菲特非常谨慎地大幅减仓美股，就是在等待泡沫破裂的时刻。用巴菲特的话说，“人们都不愿意接电话了”，那时才会抄底。他说过一个很好的比喻：现在的美股就像一个教堂旁边开了个赌场，人们有的时候在教堂，有的时候去赌场，但赌场的魅力越来越大。现在在教堂的人越来越少，都跑去赌博了。巴菲特这种价值投资者仍坚守在教堂，只能通过减仓来表达对市场的看法。这个比喻确实比较形象。作为投资者，要想一想自己到底是在教堂还是在赌场，是在投机还是在做投资。

巴菲特看好苹果和他减仓并不矛盾。他看好苹果，是看好这家公司的商业模式，是从产业层面认可这家公司。但是苹果股价相比他买入时已经大幅上涨，获利超过1000亿美元，所以他在去年股东大会上就讲，库克给伯克希尔股东赚的钱比他多得多。股价涨多了，就会有泡沫风险。巴菲特作为谨慎的投资者，一般会在泡沫破裂之前大幅减仓，囤大量现金，等股灾的时候再买回来，那时价格可能就是现在的五折甚至更低。所以巴菲特一边说库克是天才企业家、苹果是世界上最伟大的公司，一边持续卖了两年的苹果股票。这不是不看好苹果，而是降仓避险。这恰恰是巴菲特高明的地方。另一个让我佩服的地方是，巴菲特从不被道德绑架。他从不受外界声音的影响。该卖就果断卖，就像他买的时候果断买一样。

买苹果这件事，段永平上次也讲到，说是他帮巴菲特选的。段永平自己先买了苹果，然后给巴菲特推荐，说苹果的商业模式比可口可乐好太多了，建议重仓。巴菲特从善如流，重仓买入，苹果一度成为他的第一大重仓股，他也一度是苹果的第一大股东。买比亚迪则是李录推荐的。李录是芒格家族资产的管理人，我们以前都看过一张照片，芒格把一个钱包交给李录，说找到李录这么好的投资人，我们不用找别人了。李录确实是在华人里做价值投资做得非常好的。李录当时给芒格推荐了比亚迪，并介绍了王传福，他们也去看了比亚迪在美国的工厂，后来巴菲特被说服了。

其实巴菲特以前说过，不买带翅膀的公司，也不买带轮子的公司。带翅膀的公司就是航空股，他认为航空业特别容易受外部干扰，容易亏大钱。他曾幽默地说，告诉你一个成为百万富翁的捷径，就是你先想办法让自己成为千万富翁，然后买入航空股。但后来他违背了自己的誓言，买了美国航空股，以为行业已经优胜劣汰，形成寡头垄断，有了定价权。结果疫情来了，航空股暴跌50%，他马上认错，割肉卖掉，亏了25亿美元。可比亚迪的投资成功了。他本来不想投，因为他要求被他投资的公司R O E至少大于15%。但制造业R O E 5%都不到，杠杆率还很高。他要求负债率不超过30%，但比亚迪负债率75%，远远超出他的选股范围。不过巴菲特去年股东大会上讲到，他和芒格一般是达成一致才买，只有两次是芒格拍桌子一定要买的：一次是比亚迪，一次是Costco。这两笔后来都成功了，比亚迪涨了38倍，Costco也涨了很多倍。他用这个来说明芒格比他更聪明。

所以，巴菲特做投资是非常客观理性的，没有感情在里面，也没有道德批判。不像很多A股的投资者，买了一只股票以后就产生了深厚的感情。一只股票套10年都不卖，有时解套了还加仓。而且买了以后只要有人敢说这只股票不好，他就马上跟人断交，只能听好消息，坏消息一概闭目塞听。这种做法就是掩耳盗铃、自欺欺人。这一点特别需要学习巴菲特，不要对任何公司产生感情。投资就是为了赚企业成长的钱，如果泡沫太大了，该卖就果断卖掉。

许多投资者都有过这样的经历：持仓股票持续下跌，深度被套，却迟迟不愿止损。甚至有一些不做股票的人问我：“杨老师，你们这些炒股的人是不是都是傻子？有的股票跌了3年，头也不抬，反弹也不反弹，为什么一直拿着不卖呢？”这个问题真把我问住了。确实，很多股票刚开始套10%的时候，你等反弹；套20%的时候，你也不止损，明知道趋势已经向下了，还一直扛，总想着等解套再卖。结果最后套了80%，甚至90%，账户已不忍直视，翻身无望。事实上，当亏损达到如此程度时，投资者往往已无法承受，或因痛苦被迫割肉，或因受其他股票上涨诱惑而调仓换股。A股市场有句俗语：“守股比守寡难。” 当持仓股票深套不动，而市场热点轮番上涨、个股频频涨停时，这种诱惑每日都在考验投资者的定力。既然"守寡"尚且不易，何况是面对持续亏损的持仓？最终，多数人还是在底部选择了割肉。早知如此，何必当初。

投资大师巴菲特的做法值得我们深思，不要对任何股票产生感情。一旦趋势逆转，资产持续贬值，它就已成为"毒资产"。对于毒资产，理性的选择是果断处置，而非持续纠缠。回顾过去几年，部分消费股、受集采政策影响的医药股以及产能过剩的光伏板块，连续下跌三年，不少个股跌幅高达90%。许多投资者之所以越套越深，根源在于对持仓标的缺乏正确认知，在趋势已然改变的情况下仍不愿放手。

因此，投资者应当从巴菲特的操作理念中汲取教训，深刻反思自身的交易心理。唯有破除对个股的执念，建立严格的止损纪律，才能在投资道路上不断进步。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫为什么二零二二年之后，传统价投普遍艰难？来自浩然斯坦。

一个普遍的市场现象是：二零二二年之后，多数聚焦传统价值赛道的投资者与基金经理，业绩普遍承压。

例如张坤、林园、刘彦春等长期深耕消费、金融等传统蓝筹赛道的投资者，收益表现不尽如人意；即便风格相对均衡、兼顾成长与价值的朱少醒，也受市场环境拖累，业绩未能延续过往高光；张磊的长期价值投资，也因所投部分传统赛道标的基本面承压，遭遇大幅回撤。（需要明确的是，这种业绩低迷还受限于公募基金仓位下限、规模魔咒、基民申赎倒逼调仓、前期抱团估值泡沫破裂等多重外部因素影响。）

我和豆包聊了会儿这个问题，总结下豆老师的核心观点：
首先要区分“经典价值投资”与“国内教条化的传统价投”：经典价值投资的核心是“买股票就是买企业、坚守安全边际、深耕能力圈”，本身包含周期价投、成长价投、困境反转价投等多种模式；而国内很多人践行的“传统价投”，实则是一种教条化简化——聚焦静态自由现金流、固化的护城河、低市盈率或市净率、高股息、传统行业成熟龙头，且容易陷入“无脑长期持有”的误区。

这种教条化的传统价投逻辑，之所以能在过往20年持续获得正反馈，核心是与中国城镇化、工业化、全球化三大时代红利高度共振，依托地产、基建、金融、传统消费等顺周期行业，享受了增量经济下的确定性增长。

自二零二二年起，宏观基本面出现根本性拐点，中国经济正式步入中低速增长、存量博弈、结构转型的阶段：城镇化率接近峰值，地产行业进入深度出清周期，地方政府债务约束下基建投资难以持续扩张，居民资产负债表承压导致消费需求中枢持续下移。

与此同时，A股自身制度性短板也加剧了传统蓝筹的困境——I P O持续扩容、退市机制不完善、企业分红回购文化薄弱、大小非减持抽血、长期机构资金占比偏低，这些因素共同导致传统价值标的估值中枢持续下移。

环境的剧变，直接传导至相关赛道：银行净息差收窄至历史低位，盈利增速持续承压；地产行业规模持续收缩，大批企业退市出局；家电、白酒等传统消费赛道需求疲软、渠道动销乏力、终端价格倒挂，曾经的“核心资产”光环不再。

叠加地缘冲突加剧、大国博弈升级、全球供应链重构，过往支撑经济增长的全球化红利快速消退，进一步放大了传统顺周期行业的经营压力。

值得注意的是，中国新兴产业（新能源、高端制造、数字经济等）蓬勃发展，叠加政策引导与产业升级红利，大概率不会重走日本式长期衰落的老路，但这也意味着，传统价值标的的经营不确定性大幅增加，市场风险溢价持续走高。过去四年的实践证明，很多投资者沿用多年的、教条化的传统价投分析思路与估值体系，已无法适配当下的市场新形势。

很多投资者试图在中国复刻巴菲特的投资策略，但任何投资体系都离不开时代土壤与市场生态，这一点往往被忽视。
投资者就像水面上的鸭子，顺水而行还是逆水而上，很大程度由水面（时代大势与市场环境）决定。正如巴菲特自己所说，他出生在美国是中了“卵巢彩票”——他的传奇，不单是价值投资理念的胜利，更深度依托于美国数十年经济长期繁荣、全球霸权格局加持，叠加长周期利率下行、美股大规模股票回购制度、美元铸币权、友好税收政策等多重红利的时代背景。

一九八九年至今的38年，标普500全收益的年化回报率达10.4%，这期间巴菲特的持仓主要聚焦消费和金融（如可口可乐、苹果、富国银行），在美股长周期估值中枢抬升、优质企业持续创造现金流的“高水位”环境下，自然更容易取得良好回报。

而以沪深300为代表的中国大市值蓝筹、传统行业成熟龙头，在新局面下表现疲软。二零二二年1月至二零二五年12月，沪深300价值全收益指数累计下跌2.78%，沪深300成长全收益指数下跌49.77%——与美股不同，A股传统蓝筹估值中枢长期下移，在这样的市场“低水位”背景下，即便投资者坚守教条化的传统价投，跑赢了传统宽基指数，也很难获得确定性的绝对收益。

必须明确一点：巴菲特和芒格传承下来的价值投资底层内核，永远不会过时——买股票就是买企业、坚守安全边际、深耕能力圈，这是穿越市场波动的根本准则。
只是当中国经济告别增量狂奔，迈入存量转型新阶段，未来的不确定性大幅增加。传统价投那种专攻一两个行业的一招鲜、只重自下而上选股、无视宏观大势与产业周期的打法，胜率已大幅滑坡。

如何让经典价投的底层逻辑，适配当下全新的市场格局，已是所有中国价值投资者必须直面的核心课题。
其实回望巴菲特的投资生涯，本质就是始终紧跟时代节奏，持续自我迭代进化。

一九五零年至一九七零年，巴菲特完成了从格雷厄姆式“捡烟蒂”（市价低于净流动资产）到芒格式“以合理价格买入优质好生意”的关键转型，适配资本市场定价效率持续提升、烟蒂股套利空间收窄的新局面；
一九八零年至一九九零年，他的投资重心从传统工业企业，全面切换至消费与金融赛道，契合美国消费社会崛起、金融自由化的时代大势；

两千年至二零二零年，面对数字经济浪潮，他打破“不投科技股”的固有偏见，先后入局I B M（后止损反思）、苹果，随着苹果、谷歌等平台型企业崛起，生态壁垒与用户粘性重构了市场估值逻辑，他也顺势将科技企业重新定义为“消费生态企业”，适配数字经济下全新的投资范式；
二零二零年至今，为适配后疫情时代与高通胀周期，他并未盲目建仓银行、死守苹果，而是择优减持部分银行股、大幅平衡减持苹果仓位，同时大举增持能源板块（西方石油、雪佛龙），囤积海量现金仓位，以攻守平衡的配置应对复杂宏观环境。

巴菲特从来没有“一招鲜吃遍天”的教条主义，他以价值投资三大基石（买企业、安全边际、能力圈）为锚，在六十年间通过四次关键进化，每次都精准适配美国经济的转型，同时将市场变化转化为超额收益的来源。

对A股投资者而言，这一启示尤为重要：在中国经济从增量狂奔迈入存量转型的新阶段，真正的价值投资不是固守传统“大蓝筹”，而是以价值投资不变的底层逻辑，应对万变的市场环境——在坚守安全边际的前提下，动态扩展能力圈，将宏观周期、产业趋势纳入选股框架；重构估值体系，学会识别新兴产业的护城河（如技术壁垒、生态优势）；同时正视A股与美股的市场生态差异，不盲目复刻巴菲特的操作模式，而是结合自身资金属性、能力圈，找到适配中国市场的价投路径。例如具备技术壁垒的高端制造、受益于消费升级的细分赛道龙头、分红回购力度充足且股东现金流转化率高的企业，这些或许正是新形势下契合价值投资内核的新范式。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫关于此次中东冲突对中国煤炭价格的影响，需要分两种情景推演来自夏虫不可语冰-。

情景一：冲突长期化，中东陷入类似当年越战式泥潭化，全球演变为能源供应危机。
若冲突导致中东油气供应大规模、长时间中断，全球能源价格将全面飙升。

在这一情景下，以石油为原料的化工品（烯烃、芳烃等及其下游）会出现严重的供给缺口，中国煤化工产业的比较优势随之凸显，化工煤将迎来结构性的需求增量，在煤炭各品种中弹性最大。与此同时，油气价格暴涨还会通过抬高海运成本、激发替代能源需求等路径，对动力煤和焦煤形成来自成本端的支撑。
概括而言，这种情景的核心逻辑是“成本驱动型”上涨，化工煤涨幅领先，焦煤和动力煤跟涨。

情景二：冲突速战速决，战后重建快速启动。
若冲突如科索沃模式般破坏严重但迅速收场，战后重建将成为市场的核心叙事。

中东产油国凭借石油出口积累的财政资源，有能力迅速启动港口、油气管网、桥梁道路等大规模基础设施修复，从而创造可观的钢材需求增量。
而中国不仅有强大的基建能力，与伊朗及沙特等一众海合会国家均有良好关系，而且中国在船用钢板、油气管用钢、桥梁建筑用钢三大领域均已占据全球领先地位，船板随造船业拿下全球超五成份额，管线钢产能占全球六成以上，桥梁钢则手握沙特阿美等海湾核心客户的供应资质认证。更重要的是，中国对中东七国的钢材年出口量已突破1300万吨，拥有成熟的贸易渠道和客户基础。这些条件叠加在一起，使得中国企业在中东重建订单的分配中，具备拿到最大份额的现实可能性。

这一情景对国内焦煤的传导，恰好击中了当前黑色产业链最核心的堵点。
国内焦煤价格眼下最主要的压制因素，并非供给过剩，而是下游钢铁行业持续处于低毛利状态，导致钢厂不得不持续压降原料采购价格来维持生存。

一旦中东重建订单大规模落地，钢厂盈利预期将得到实质性改善，高炉复产动力增强，对焦煤的补库意愿随之回暖。换言之，中东重建打破了此前“钢厂亏损、压制焦煤”的负向循环，将焦煤的需求端从被压制扭转为被拉动。这是“速战速决情景最利好焦煤”这一判断背后完整的产业传导链条：重建订单落地、钢厂利润修复、焦煤需求由压转拉。

总结两种情景的区别：两种情景之下焦煤都是受益品种，但受益的路径截然不同。
“泥潭化”情景下，焦煤上涨走的是成本驱动路径——油价暴涨推高海运费用，进口焦煤到港成本上升、到货量缩减，从供给端给国内焦煤价格提供支撑，这是一种被动跟涨。

“科索沃化”情景下，焦煤上涨走的是需求驱动路径——中东重建拉动中国优势钢材出口，钢厂利润改善后主动扩大生产和原料采购，从需求端拉动焦煤景气回升，这是一种主动上涨。当前国内焦煤市场真正稀缺的，不是供给端的扰动，而恰恰是需求端能够打破僵局的催化剂，而中东战后重建，至少在逻辑上提供了一条相对现实的需求修复通道。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫生猪屠宰量与生猪价格的关系，来自一凡帝诺维奇。

在生猪产业分析中，生猪屠宰量与生猪价格是两大关键指标。二者的关系常被误读——有人将屠宰量等同于需求，将终端消费等同于市场需求，进而混淆二者的传导逻辑。

一、消费不等于需求，需求是供需关系在价格上的体现
在生猪市场分析中，“消费”与“需求”是最易被混淆的两个概念，二者的本质区别的在于：消费是终端实际的购买量、消耗量，是一种具象的行为；而需求是供需关系在价格上的综合体现，是市场对某一价格水平下商品的愿意且能够购买的总量，兼具“意愿”与“能力”双重属性，受价格、供给、消费习惯等多重因素影响。

简单来说，终端消费者每天购买的猪肉量、餐饮企业的采购量，属于“消费”范畴，是固定或波动较小的刚性行为；而“需求”则是市场对猪肉的真实承接能力——当猪肉价格下降时，消费者可能增加采购、减少替代品消费，此时需求提升；当价格下降至一定程度，消费达到饱和，即便价格继续下跌，需求也不会再增加。可见，消费是需求的具象表现，但不等同于需求，需求的核心是“价格与供需的匹配度”，而非单纯的终端消耗量。

二、核心定性：生猪屠宰量体现的是供应，而非需求
长期以来，部分市场分析将生猪屠宰量等同于需求，认为屠宰量越高，市场需求越强，这一认知存在根本性偏差。生猪屠宰量的核心属性是“市场实际供给”，而非需求，其本质是上游生猪产能与出栏节奏的实物兑现，是养殖端商品猪转化为肉类消费品的关键量化指标。

从产业链传导来看，屠宰量处于“出栏”与“猪肉供给”之间，是连接养殖端与消费端的中间环节，其规模完全由上游供给端决定，同时屠宰环节也是养殖环节最终唯一的下游渠道。中长期来看，屠宰总量的趋势由生猪产能、存栏体量主导。短期来看，屠宰量的异动也主要由供给端行为驱动——猪价低位时，养殖户恐慌集中出栏，屠宰量短期暴增；猪价高位时，养殖户压栏惜售，屠宰量主动回落。

需要明确的是，屠宰厂作为中间环节，不会无限制屠宰囤货，终端需求仅能影响屠宰开工率的弹性，无法决定屠宰量的中枢。即便终端需求疲软，只要上游生猪集中出栏，屠宰量依然会维持高位，最终表现为猪肉供给过剩、库存积压，这进一步印证了：生猪屠宰量是供给的量化体现，而非需求的反映。

三、屠宰量与生猪价格的关系
生猪屠宰量（供给）与生猪价格的关系，核心取决于需求的承接能力，而需求的变化又与猪肉价格的传导节奏密切相关。

生猪价格下跌初期，价格传导延迟，需求难以提升
当生猪价格进入下跌初期，上游生猪出栏量开始增加，带动屠宰量同步上升，但此时生猪价格向猪肉零售价格的传导存在显著延迟。这是因为零售端（商超、菜场）定价具有极强的粘性，“易涨难跌”，不会随白条价格的日度波动同步调整，整体传导周期通常为一周至半个月。

在此阶段，生猪价格持续下跌，但猪肉零售价格下跌缓慢，终端消费者感知不到明显的价格优惠，不会主动增加采购量，市场需求难以有效提升。此时，屠宰量随生猪出栏量增加而上升，供给持续释放，但需求承接不足，市场供需矛盾开始显现，生猪价格进一步承压。

低猪价持续，猪肉价格回落，需求逐步提升
随着生猪价格持续下跌，这种价格压力逐步传导至终端，猪肉零售价格开始缓慢回落，终端消费者的价格感知逐渐增强。此时，市场需求进入弹性区间：家庭消费者会适当增加猪肉采购量，餐饮企业、食品加工厂会减少鸡鸭牛羊等替代品的使用，增加猪肉采购，甚至提前囤货，市场需求逐步提升。

需求的提升会带动猪肉走货加快，屠宰企业开工率维持高位，屠宰量随生猪出栏量的增加而保持稳定，形成“低猪价到猪肉降价到需求提升到屠宰量稳定”的传导闭环。这一阶段，供需矛盾逐步缓解，生猪价格下跌速度放缓，甚至出现阶段性企稳。

3.猪肉价格跌破阈值，需求触及天花板，降价无效
当猪肉价格持续下跌，跌破市场“价格无效下行阈值”后，需求会触及短期饱和天花板，此时即便猪肉价格继续下跌，也无法再刺激需求提升。这是因为猪肉作为国民基础肉食，其消费具有刚性上限：家庭餐桌、餐饮配餐的用量相对固定，人体肉食摄入总量有限；同时，居民冷藏、冷冻库容有限，无法大量囤货，餐饮、团餐的订单也已固定，不会因短期降价而大幅加单。

在此阶段，猪肉销量触顶饱和，需求不再增长，屠宰量则因上游生猪出栏的刚性约束（活体无法长期储存、到体重必须出栏），依然维持高位甚至继续增加。市场开始出现“供给过剩、需求饱和”的格局，猪肉走货变慢，屠宰企业库存逐步积压。

4.生猪供应持续增加，竞争性销售出现，猪价续跌、肉价止跌
当猪肉需求触及阈值、库存持续积压，而上游生猪出栏量无法减少甚至继续增加时，市场会进入“竞争性销售”阶段。此时，养殖企业为了尽快销售，会主动降价销售，形成“生猪供应过剩到养殖端主动降价到终端销量无法提升到猪价持续下跌”的恶性循环。

但与此同时，猪肉价格已跌破阈值，进一步降价也无法带动销量，零售端更倾向于稳定价格，而非继续降价。最终，市场会呈现出“生猪价格持续下跌、猪肉零售价格止跌稳定”的分化格局，屠宰企业通过消化上游过剩供给，直至生猪出栏量减少，供需重新达到平衡。

四、总结
生猪屠宰量与生猪价格的关系，本质是供给与需求的动态博弈，核心前提是厘清两个关键认知：一是消费不等同于需求，需求是供需关系在价格上的体现，受价格、消费能力等多重因素影响；二是生猪屠宰量是供给的量化指标，其规模由上游生猪出栏节奏决定，与需求无直接对应关系。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫写给做期货朋友的小建议，来自愚老头。

一、写在前面
期货本身是一个零和博弈，如果再加上期货公司的手续费，这就是一个负向的博弈。
最近有一个朋友跟我咨询，是不是应该去开一个店面提供某项服务。我只能说，我对这项业务没有判断力，但我知道创业成功的概率。

一个人变老的标志就是，前方的路径越来越收敛。为了对抗这种无聊的确定性，很多人，中年以后开始炒股，还有人选择了更刺激的期货。今天我们就聊聊期货，希望可以帮到有着相似处境的中年人。

期货是负和博弈，对于普通人来说，经过实践检验能够长期盈利的方案，就是三点：第一铁律是放弃杠杆；第二是两条路径，只做绝对低位单边或产业逻辑套利；三是每年只出手3至4次，目标收益10%至20%，而非暴利。如果你做不到这三点，建议不要下场。

当然了，如果你不是普通人，你是期货天才，或者你自己就是产业资本，那这个建议跟你没关系。

二、为什么说大多数人投资期货会亏钱——遍历性破坏
说到期货，有一个概念可以解决我们绝大部分的战略问题。那就是遍历性破坏。

这个概念其实是有些反常识的。我们出一个数学题，扔硬币，如果正面你的净值就涨50%，反面就亏40%，我们算数学的期望值等于1.05。也就是说，这个游戏你玩一次的期望收益率是5%。
好，现在反常识的时候来了，假如你连玩100把，最终净值约为初始成本的0.515%，几乎归零。
怎么理解呢，如果你让100万人每人玩一把，整体的财富增长确实是5%，这是“市场的视角”，但如果你自己连玩100把，就会输光，这就是“个人的视角”。

如果一场游戏的空间平均等于时间平均，物理学上称之为具有遍历性。但问题就是，个人财富的增长，是没有遍历性的。
简单的说就是，人这个物种，进化过程中习惯处理线性、加法的场景，对于乘法这种复利过程缺乏直观感受。你种一块地，今年风调雨顺，打了1200斤谷子，明年天气不配合，只打了700斤，后年不好不坏，收获1000斤。每年的收成就在1000斤左右上下波动，这就是一个简单的线性、加法的场景。但金融市场是乘法过程，这个新事物，对于人类来说，也就是200年的历史。

这种长期的进化让我们误以为“所有人的平均结果”等于“一个人长期反复玩的结果”。这在加法过程中是适用的，但在金融市场的乘法过程中则不适用。

对于金融市场来说，讲究的是路径依赖和吸收边界。所谓路径依赖，就是因为乘法法则的原因，你的输赢顺序不影响你最终的财富数量，真正依赖的是输赢的具体比例，路径依赖指的是一旦你中途亏到接近0，后面再怎么盈利都救不了你。这也引向了另外一个概念，吸收边界，就是财富有一个边界，一旦你的财富接近于0，任何行为都只能在微小的基础上动荡，永远无法归来。

期货市场也遵循上面的金融市场规律，只不过期货本身自带杠杆，波动会更加剧烈。从金融支持实体经济的角度出发，期货市场可能比股票还要大。因为大量的生产型企业在这个市场上操作，用来平滑生产和销售之间的波动，杠杆的作用并不是用来给人投机的，本质上是为了减轻生产型企业的负担。

既然输赢的顺序不重要，输赢的比例最重要。那对于期货来说，最重要的事情无非就是一点，永远保证自己在牌桌上。可以亏损，但只能小亏，否则路径依赖效应一爆发，最终财富基本就会归零。

三、两条经过验证的可行的路径

其实有很多文章包括自媒体已经给出了期货投资长期可靠盈利的路径，只不过大部分人不会去采纳。总结下来就是一条铁律，两个路径：放弃杠杆，只做绝对低位和套利。

首先是一定要放弃杠杆，要做降维
我们知道期货最大的特征就是杠杆，做期货投资不用杠杆，就好比说相声不好笑本身就是一件很可笑的事情一样的黑色幽默。

但是很遗憾，事实就是这样的。乘法过程每次盈利多少不重要，每次亏多少才重要。不用杠杆，就保证了投资者能抗住市场波动，只要基本面逻辑正确，总会有云开月明的一天。但如果上了杠杆，一旦风吹草动，就会彻底出局。

人其实是很难修正自己的直觉的，既然如此，干脆就顺着直觉去做，将金融的乘法过程降维，落回加法过程。经常有人给建议说，一次期货交易盈利之后，应当把部分盈利取出。这其实是一种非常聪明的降维的玩法，就是将乘法的过程降维到我们最熟悉的加法过程。每次出手就结算一次，盈利就取出，保持本金不变，这样就降低了乘法过程中财富一次被清零的概率。

路径一：绝对低位
很多人都告诉你，期货市场不应该做空。从理性的角度显然是对的，因为做空的潜在损失是没有上限的。如果要做趋势，最合理的做法就是只做绝对低位。
也有人建议是做跌破成本价，这个逻辑跟只做绝对低位接近，但跌破成本价需要跟踪商品的基本面信息，对于一般人来说投入较高，而绝对低位相对来说更容易观察到。

绝对低位策略，可以让投资者将研究的范围收窄，击球的成功率和效率显然都会有比较大幅度的提升。
自从有了A I之后，实际上是大大丰富了投资者对于信息和技术的掌控力的。现在有很多量化平台，即使不购买会员，也足够支持一般的个人在上面做研究。以前最大的问题是代码，毕竟很多朋友文科出身，没有跑过代码，而基础版Python看上去简单，但学习和入门的基础也不是很低。自从Deepseek发布之后，研究代码可以直接交给A I来写，原来实现一个需求，自己吭哧吭哧可能需要一天，现在可能只需要几分钟，调Bug的速度也比以前快得多。

我们就用Deepseek在聚宽研究环境上生成一段代码，来分析一下当前的期货市场。

在全部67个商品期货品种中，截至二零二六年4月24日的数据，中位数的时间百分位是66.2%，这意味着，当下商品期货的价格，高于历史上66.2%的时期。空间百分位略低，中位数39.6%，表明离最高的历史极值点，尚有不小的距离。此外，我们还发现，全部的67只期货中，有三只在历史最低的10%分位下，分别是生猪、红枣和烧碱。
其中生猪处于历史最低的4.5%分位，红枣是9.2%，烧碱是3.3%。从研究的角度，这三个品种显然就应当被放入观察名单中。决定是否可以单边做多，以等待均值回归。

说到仓位管理，我们的建议是不做止损。人是损失厌恶的，止损本身是一个逆人性的操作。我们不加杠杆，做绝对低位的初衷就是，投资思路是逆人性，但具体操作必须是顺人性的。不加杠杆，绝对低位，就是让你能够扛住长期底部的等待时间。如果你有100万的资金做一个品种，那么你做的期货的合约价值就应该是100万，等于没有杠杆。

我们再次强调下，不做止损是有前提的，你必须确定价格已经是长期历史低位，不加杠杆，而且不存在造成基本面存在长期逆转的因素，比如说该品种的需求已经部分或者彻底的消失。

路径二：套利
关于套利，要注意两点，首先是必须有行业逻辑，其次是在统计上是有效的。

统计套利，最容易出现的问题是无效的相关。假如有一年A股市场整体横盘震荡，你就会发现，指数的走势可能跟北京气温相关性很强。你用北京的气温预测股市，可能就很有效。但你知道，这纯属就是乱点鸳鸯拉郎配。

期货市场已经有很多经典的套利方案了，可以直接拿来用。比如大豆豆粕豆油的压榨套利。
大豆压榨之后，生成了豆粕和豆油。豆粕主要供给猪饲料，豆油则是下游餐饮使用。用豆粕和豆油的价格减去大豆，就是大豆压榨阶段的利润

Deepseek生成代码之后，聚宽平台可以给结论：目前的压榨利润被高估，可以做空价差。
还有一个例子是P P-3 M A，就是聚丙烯和甲醇之间的1:3比例套利，这也是一个比较成熟的行业套利模式。
同样的方案可以得出跟踪结论，目前价差处于低位，可以考虑做多价差。

除了符合行业逻辑之外，统计上也必须是有效的。我们举一个螺纹钢虚拟钢厂利润的例子。
从螺纹钢期货的角度，你会发现，钢厂的利润处于长期行业的底部，如果我们看利润回升的话，应该做多螺纹钢，做空焦炭和铁矿石，赌利润回归。

但如果你简单看钢厂利润走势图的话，你就会发现，钢厂利润回归的非常的慢，上次摸到均值的时候是二零二三年中，距今都快3年了，还没有再次回归。
原因我们都知道，钢铁厂基本上都属于当地的就业大户，为了保就业，各地都给了能给的最大的支持，各家企业扛住行业寒冬的能力，都非常的强。行业就是不出清，造成利润回归之路极其的漫长。

统计有效的另一个例子是原油和沥青之间的套利。这个套利从行业逻辑上并不那么严谨，因为从原油到沥青，中间有众多的中间产品和副产品，理论上没有特别直接的关系。但从实操的角度看，由于炼油厂调节沥青产能参数的范围比较宽，就造成了原油价格跟沥青之间有比较直接的关系。
我们可以发现，沥青和原油之间价差的波动非常的频繁，但波动的范围在一定范围内，且回归均值的速度很快。目前明显是价差较大，可以做空沥青利润。也就是空沥青，多原油。

当然，我们展示的案例，就是在给大家提供一个研究的思路，打个样，具体还需要每位投资者自己根据实际情况去操作。比如从数据的角度，如果想要更严谨的话，可以考虑加上平稳性和协整检验，从而排除“有真实长期均衡关系的价差”和“纯粹巧合的虚假相关”，对数据有效性的判定能力也会大大提升。

四、风险和预期管理
除了不加杠杆之外，绝对低位做多是一个相对性价比更高的策略，缺点就是需要等待，均值回归的时间可能会比较长。当然很多抄底者也碰到了绝对低位陷阱：你以为价格已经跌透了、再也跌不动了，满心欢喜地进场抄底，结果价格不仅没反弹，反而继续跌，甚至跌得更惨。这个策略的前提是过去的价格行为模式在未来会持续。

解决这个问题除了前面说的不加杠杆，保证自己有死扛的资本之外，最关键的就是你必须看基本面，这是为了回答一个问题，那就是这次的低位跟历史上的低位的相似点是什么，这个品种跟以往相比，有没有发生质的变化。如果这个品种中间引入了某种技术，导致生产成本大幅下降，那历史价格也就失去了参考性。

套利可能均值回归的时间短一些，问题就是盈利上限不高，而且资金占用量比较大。比如当下一手原油需要的保证金就是20多万，假如双腿套利对等的话，另一边也要20多万，加起来总共50万，为了保证不被短期的波动冲击，可能全部保证金账户需要100万，最后的盈利可能也就是5至10万，按100万总资金计算，收益率10%。

将这两个策略结合，一年可能值得出手的机会就是3至4次，100万的资金总量，每年20万的净收益，理论上问题不是特别大。
其实客观上说，可以拿出100万的储蓄，同时认知上能够去找绝对低位和套利的机会，两者相结合，每年20%的收益，我认为难度并不是特别大了。

这儿要说的，每年赚20%，跟年化20%是两码事。你投100万，每年赚20万，10年下来累计赚200万，年化收益率是11.6%。但假如你是年化20%的收益率，最终累计需要赚519万。也就是说，从加法过程的角度，你需要每年赚50万，才能做到年化20%的收益率。

所谓一雨普滋，三草二木。对于那些小有积蓄，不想频繁盯盘，愿意用少量时间做研究的业余投资者，上面的这个策略应该还是一个比较靠谱的方案。剩下的就是多研究，少动手，宁可不做，绝不做错。
毕竟我们一开始就说了，期货投资不考虑手续费的话，是零和博弈，只要你不出手，就跑赢了90%以上的账户了。