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今天除了讨论港股暴涨暴跌的原因，后面，我还想谈谈港股的大机会在哪里。
从二零二一 年 2 月 到 二零二二 年 10 月，恒指用 20 个月跌掉一半，恒科跌掉七成半。极熊的市场，让持有者生无可恋；
二零二五 年，港股火箭发射，385 只翻倍、14 只涨超十倍。
长期持有，一遭地狱，一遭天堂。好像经历了一辈子。
所以，很多人说，“港股弹性大”。
一、为什么港股狂涨暴跌
港股大部分中小市值股票不能随便做空——借券难、成本高、券源少。所以上涨时，最乐观的人出价，没有上限；等他买完，边际买家消失，定价权交给最想卖的人，也没有下限。
同一个价格，对最乐观的人意味着便宜，对最悲观的人意味着贵，而后者根本没法用卖空表达。所以价格不是共识，是分歧里最响的那一个声音。一个市场如果只剩“最想买的人”和“最想卖的人”两个价格，分布就会长成今天这样：牛熊极端，互为镜像。这不是“波动大”。波动大是围绕价值上下摆；极端是涨跌两端，都有远超出正常人能想象的价格。
第二个原因，是有些港股，有时候必须买卖。基本面没变，变的是“必须买卖”。有些港股，有些时候，会触发一些机制：比如指数调整、解禁到期、外资撤出进入。
第三个原因，大多港股没有散户，机构又只覆盖头部几十只，剩下的股票就真没人报价，买卖价差几个点、一天成交几万块，于是跌起来没有承接。这些股票，我们回避就好。
总之，港股没有涨跌停，没有平准基金，价格常常由最着急的那个人定。这里的价格更多由“谁必须交易”决定，而不是“公司值多少”。
二、港股通，三个世界
港股通有三个世界（三层），这三层不是按市值分的，是按谁在定价分的，所以同一只票会换层——被纳入指数、进了港股通，就是从第三层被拽到第二层。
第一层，几十只，全球机构定价。腾讯、阿里、美团、小米、宁德。锚是美债利率和全球风险偏好。这一层的跌，多半是分母跌，不是分子跌——分母会回来，分子不会。第一层的锚为什么是美债？因为这类公司的估值靠远期现金流折现，分母是美元无风险利率加上风险溢价。美债一动，分母先动，分子还没开始动。所以这一层经常“基本面没消息，股价跌两成”——不是公司出事，是折现率变了。
第二层，约两成，南向定价。锚是产业景气和南向情绪。二零二六 年上半年恒指跌 10.73%、恒科跌 18.92%，涨幅前五却全在 AI 算力链上，从三倍到二十五倍。。。
第二层和第一层逻辑不一样。全球机构问的是“这笔钱放在全球组合里划不划算”，南向问的是“这个产业今年景气不景气”。同一个涨幅，前者看的是相对估值，后者看的是叙事。所以你会看到：外资在卖，南向在买，两边都觉得自己对。
第三层，其余，没有人定价。日均成交不足两千万港元。这里的价格不是“低估”，是“最后一笔成交”。第三层有个自己咬自己尾巴的循环：成交低，估值就低；估值低，再融资就难；融不到钱，基本面更差；基本面更差，更没人看。坑会被填平，这个循环不会自己打开。
三、投资港股，关注核心三个指标
港股通，大涨后不跌的，一般依靠这三样：盈利、股息、回购。
紫金矿业，涨的是盈利。二零二零 年初约 3.5 港元，二零二五 年底 35.66，约十倍，二零二五 年一年又涨一倍半。把分子摊开：归母净利从 二零二零 年 65 亿到 二零二五 年 518 亿，五年八倍；二零二五 年 E P S 1.95 元，同比 增长61%。而市盈率只从 13 倍抬到 17 倍。股价涨十倍，利润涨八倍，估值只抬三成，离透支还远。二零二六 年，金价见顶回落，它从 1 月的 46 港元跌到 11 月初的 27，跌幅达41%，但跌的是估值——市盈率从 22 倍退回 13 倍，利润没动。紫金是价格追着利润走，所以回调有底。
中国海洋石油，看的是分红。二零二零 年 3 月约 6.5 港元，市净率 0.75 倍，股息率 8% 到 9%。市场当时的定价是：一个会挖完的周期股，不配给净资产。二零二六 年 5 月 27.3 港元，最高见过 30.98，约四倍；市净率 1.5 倍上下，股息率还有 5% 到 6%。转折点不是油价，是 二零二二 年 1 月提高派息比率，把分红写成了承诺。买它的钱换了人：以前是赌油价的交易盘，现在是收息的配置盘。涨完为什么跌不下去？每年 5% 到 6% 的股息在那里，跌到某个位置收息的钱就进来了——它有一个“收益率底”。二零二五 年只涨 11%，二零二六 年又涨 28%：不是不歇，是歇不住。但注意，估值切换只能做一次，0.75 到 1.5 走完就没了，后面的回报只能来自盈利和股息。
汇丰控股，涨的是股本在缩。二零二零 年 9 月 23 日跌到 27.5 港元，逾 25 年最低，跌穿了 二零零九 年“世纪供股”的 28 港元。二零二六 年 8 月 4 日 169.7，历史最高；11 月 4 日收 135.62，约五倍，二零二五 年单年 增长73%。这五年它干了什么？二零二五 年回馈股东 189 亿美元——股息 129 亿，回购 60 亿，注销式；二零二六 年上半年税前利润 195 亿美元、同比 增长23%，有形股本回报率 18.2%。
回购有个边界得说清：它花的是资本。有形净资产回报率在 18.2% 的时候回购是加分，因为留下的钱在别处赚不到这个数；要是有形净资产回报率掉到 8% 以下，同样的回购就变成消耗资本充足率，托不住股价还托出风险。
同样的利润分给更少的股，每股价值自己往上走；回购还是持续买盘，跌下去有人接。这跟“喊话式护盘”是两件事：一个真金白银注销，一个口头表态。用自由现金流回购并注销才是真回报，借钱回购、或回购后不注销是加杠杆。
四、反例：智谱什么都不缺，只缺“买完之后还有谁”
智谱，1 月上市，发行价 116港元；6 月 22 日 2980 港元，最大 25.6 倍；11 月 3 日 442 港元。它不缺基本面：模型在迭代，MaaS 在商业化，A P I 在涨价。它缺的是买完之后接棒的人。5 月 22 日公布纳入恒生科技指数，当天涨 26.93%；6 月 8 日生效并进港股通，当天南向净买入 137.95 万股，占当时流通股本 7.95%；到 8 月 17 日，港股通持股占比 10.58%。这是一次无弹性的需求冲击——跟踪指数的基金必须买，买完就结束了。
南向两个月买走一成流通盘，此后边际买盘就变成边际卖盘。基本面没坏，价格从 2980 跌到 442。6 月 8 日入通那天均价约 1329 买进去的人亏 67%，打新的人还赚 2.8 倍——同一只股票。
供给端也在帮倒忙。新股上市有基石锁定期，第 6 个月、第 12 个月各开一次闸；一般性授权还能年内增发两成。需求是一次性的，供给是分批来的——这就是为什么“跌回原点”往往不是一步到位，是一段一段地跌。
这不是孤例。二零二六 年 9 月 7 日港股通季度调整，54 只调入、15 只调出，一批新入通的 AI 硬科技股随即回撤。当时有分析人士说得挺准：“入通”不等于股价必然上涨，流动性只是催化因素，不是决定因素。
五、回报恒等式：四项里至少得有一项是真的
把长期回报拆开，只有四项：股息率 ＋ 盈利增长 ＋ 估值变化 − 股本扩张。
紫金的十倍，主力是盈利；中海油的四倍，一半盈利一半估值修复；汇丰的五倍，盈利涨了约六倍，股本缩了两成，E P S 涨幅高于净利涨幅。涨完之后站不站得住，就看这四项里有没有一项不依赖股价。智谱那 25 倍：盈利贡献是负的，股息是零，回购没有，股本还在扩。三项全空，只剩“谁在买”。这就是为什么它必须靠下一个买家，而紫金不用。
四项里，只有两项能长期为真：盈利和股息。估值变化是零和的——你赚的是别人付的价；股本扩张是负的——它在偷你的份。所以一只票能不能拿十年，看前两项，不看后两项。
六、便宜不是催化剂，等不到人它就一直是便宜的
投资，买的是错价。但便宜，会一直很便宜。
错价要兑现，还需要一个催化剂，或者叫触发器，一共三类：指数纳入（被动资金必须买）、产业景气（订单真的来了）、大股东动作（回购、增持、私有化）。没有触发器的错价，可以错十年。
等十年，最大的问题，不是十年，而是，如果这十年，公司的价值不断贬损怎么办？所以，买便宜，也要三思而后行。也要分散。
七、港股总体很便宜，但要小心
我的观点，港股总体很便宜。但买港股前，还是要了解这个市场，
要小心，港股不是“容易赚钱”的地方，也不是“容易亏钱”的地方。它是一个中间很薄的市场：没有涨跌停，没有平准基金，没有做市商。定价权在少数边际资金手里，同样的基本面变化，在这里会被放大三到五倍，向上向下都是。
所以在这儿做投资只有两件事：一是防风险，防卖不掉、被摊薄、被清盘；二是找错价，找那个“必须买的人”还没来。
涨完之后站得住的，从来不是涨得最猛的，是涨完之后还有一个不依赖股价的东西在托着它——利润、股息、或者正在减少的股本。
八、港股的大机会在哪里？
中国 G D P 占全球约 17%，A 股加港股的市值约占全球一成多。但在摩根士丹利全球指数里，中国权重到 二零二六 年 9 月末只有约 2.4%。中国这块天然被压在低权重上；再加地缘、监管、退市风险这些折价。直观的是流出。外资在港股的持股市值占比，从 二零二零 年 9 月的 75%，掉到 二零二五 年 5 月的 62%。五年时间，累计流出超过 7300 亿港元，其中长线配置型资金跑了约 6800 亿。
所以，港股的大机会就在于：外资在极低配置之后，到底会不会反转买回来？
我们可以把未来的资金流入分为三个情景：A档、B档和C档。
首先是 A 档，我们叫它“回补低配”。
假设主动外资从现在的低配状态，回到中性的标配状态。根据中金测算，大概需要 637 亿美元回流中国 A股和港股。因为港股占外资中资股持仓近 80%，所以折算下来，流入港股的大概是 510 亿美元，也就是大约 4000 亿港元。
A 档这 4000 亿听着多，但对比过去五年年均 1500 亿的流出，它只是把血止住、再补回两年半的流失。能让港股脱离底部，但撑不起大牛市。
真正让人兴奋的是 B 档——“半正常化”。
假设全球组合向中国靠拢一半，也就是中国资产的权重从 2.4% 提高到 6%，虽然这依然远低于我们的经济权重。
我们算一笔账：全球股票基金大概 55 万亿美元，缺口是 3.6 个百分点，假设港股承接其中的 40%。这对应的资金体量是多少？6000 到 9000 亿美元！
注意单位：A 档是港元，B 档是美元，后者大一个数量级——A 档只是主动外资回补低配，B 档是全球组合整体抬权重。但这有一个硬性前提：全球资本必须相信，中国值得配置 6%。这需要一个真正的“硬触发”，不是单纯因为估值低就能发生的。
最后是 C 档，“完全回归”。
就是地缘和治理彻底正常，中国资产权重回到跟我们 17% 的 G D P 占比相匹配。那是数万亿美元的量级。不过这个目前还只是理论量级，暂时没有讨论价值。
低配能扛 20 年，说明它不靠估值自动修复。日本当年熬了 30 年才反转，靠的是硬扳机。
港股的扳机至少有这几个：
首先是地缘缓和，其作用是中美关系阶段解冻，退市、制裁的风险溢价收缩——这是 B 档的前提；
当然，中国增长重新加速度也很重要，如果盈利预期起来，分子端自己涨，外资就有理由追；
同时，公司治理浪潮转换，也可能影响港股，因为更多“汇丰式”大额注销回购，把每股价值做实，不靠外部资金也能托住；
最后，南向持续放量，内资定价权继续上升，也能慢慢把外资低配的坑填平。
便宜不是买入的理由，因为便宜可能很长的便宜，甚至更便宜。比如这几年的港股。
便宜是买入的理由，因为，下一秒，也许就价值回归了呢？！

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫C X O行业三季报总结，来自吕执着。

最近研读了《C X O板块三季报总结》。20家公司做样本，继续和大家分享一下这个行业。前三季度营收同比增长26.6%，归母净利增长50.7%。（几乎在碳基板块是最强一档了）
我扫完这两组数字，第一反应是漂亮。第二反应是：等等，有点奇怪？
做投研久了会得一种病：板块数据越好看，越想细着拆分一下。于是做了个粗暴的实验，从那20家里把药明康德一家抠出去，重新算一遍。
结果比我预想的更刺激，下面进入细分环节。

一、先说这份报告讲了什么
它的核心其实就一句话：C X O从坑里爬出来了，而且爬得比上半年快。
上半年板块营收同比增长24.5%，前三季度增长提速到26.6%，利润端一直稳在涨50%以上。滚动市盈率估值28倍左右，历史区间是16倍到150倍，现在这位置谈不上贵。
真正让我坐直的是订单，不是利润。
临床前C R O这边，量先起来了。昭衍新药Q3新签14亿，同比增长126%，环比还加了26%；益诺思Q3新签7.5亿，同比增长200%；美迪西Q3新签近7亿，直接翻倍。安评这条线是这轮弹性最大的，因为产能有约束，便宜单子接不完，价格自然往上抬。昭衍Q3毛利率环比提了6.4个点，益诺思提了5.5个点，美迪西二季度就提了10.6个点。
毛利率连着两个季度环比改善。这比任何口号都实在。
临床C R O是另一码事。量先走了，价还在修。泰格医药前三季净新签85亿，同比增长从25%到30%；诺思格单Q3新签1.9亿，涨幅31%；康龙化成临床C R O新签也在25%以上。但你要问利润什么时候出来，诺思格自己说得很清楚：低价订单还在消化，二零二七年才会有明显回升。
C D M O最硬，硬在新分子。凯莱英化学大分子在手订单同比增长163%，药明合联X D C未完成订单新增50.4%，皓元医药的A D C相关订单从一季度末2.8亿涨到三季度末4亿。多肽、A D C、小核酸，这几条线是实打实在扩容。
药物发现最能说明"传导"这两个字。药明康德小分子R端收入，Q1同比增长0.7%，Q2 增长10.8%，Q3增长16.3%。康龙化成实验室服务则分别增长13.4%、14.0%、17.5%。
三个季度，一条稳稳向上的斜线。上游的水，就是这么一格一格漫下来的。
外部验证也不少。全球药品融资前三季度675亿美元、同比增长64%，其中二级市场涨幅达90%；国内一级融资432亿、B D首付款489亿，两个数都超了二零二五全年。海外那几家老牌C R O的订单也在转——Charles River的D S A 业务订单出货比达到1.19倍，近四年最高；ICON则为 1.56倍。
资金也回来了。医药主动基金在C R O和C D M O上的合计持仓约35%，比二季度末提了11个点。历史峰值是二零二一年三季度的60%。

二、为什么是C D M O先起来？
众所周知，常规的行业景气度应该是，先药物发现订单爆发，再到临床前订单增多，后续跟上安评，临床，然后再C D M O爆发，这是长达至少5到10年的周期，那这一轮，为什么是C D M O先起来呢？
答案就是：好公司，真的可以穿越周期
因为这一轮C D M O的订单，是上一轮C X O高景气度的周期延续（二零二一年），那时间产生了大量的研发订单，
在那一年，大家还不知道G L P1未来的爆发，也不知道双抗，A D C会进展如何，只知道这些会是未来的高景气赛道，如今，一个个都成为了现实。
这里有一个问题：C X O是周期行业吗？
毫无疑问，是的，但是医药研发的周期很长，而好的公司，自身带着大量的订单充当蓄水池，在上一个周期下的订单没消耗完，下一个周期又来了，能完美衔接上，这就成了成长型公司，甚至是永续成长型。
毕竟，不用A I agent可以，但是可以不吃药吗？

三、下面开始细分拆
我按A股20家主流C X O标的重建了同一套口径，名单是：药明康德、康龙化成、凯莱英、泰格医药、昭衍新药、九洲药业、博腾股份、药石科技、皓元医药、美迪西、益诺思、诺思格、博济医药、普蕊斯、泓博医药、睿智医药、和元生物、百诚医药、成都先导、药康生物。
前三季营收增速26.3%，报告是26.6%；上半年我算做24.9%，报告24.5%。
然后把药明康德拿掉。
营收增速，从26.3%掉到15.4%。
扣非净利增速，从62.6%掉到32.6%。
归母净利增速，从42.2%直接变成负7.4%。
先别急着下结论，这里有两个地方必须说清楚，不然容易自己吓自己。
第一，归母转负是"技术性"的。泰格医药今年前三季归母是负2.72亿，去年同期是盈利10.2亿，差的这12.9亿全砸在股权投资公允价值上，跟主业一点关系没有——它扣非是4.5亿，同比涨38%。把药明和泰格一起拿掉，归母增速回到27.9%。所以我更愿意用扣非看这件事：剔除药明之后，19家的扣非增速是32.6%，还在30%以上。
行业是真的在改善，只是没有含药明那个数字那么性感。
第二，药明自己的利润里也有水分，主动挑明。它Q3单季归母83.2亿，同比增长136.7%，里面含了出售药明合联部分股权的税前收益31.08亿，接近三成。所以后面谈"药明有多重要"，我不用归母，用扣非——扣非164.8亿，同比增长73%，这个数干净。
剔除药明之后，这19家的营收增速是逐季往上走的：上半年增长12.8%，前三季度增长15.4%，Q3单季增长20.4%。含药明的口径则分别是增长24.9%、26.3%、28.9%。
两条线都在抬。而且剔除之后Q3的斜率更陡——从增长12.8%到20.4%，一口气提了7.6个点；含药明那条只提了4个点。
这说明什么？说明景气度不是药明一个人撑起来的面子。
19家里16家营收正增长。剔除药明后，前三季增速中位数16.5%，Q3单季中位数24.0%。中位数比加权数还高，意味着改善是普遍的，不是被几个大块头平均出来的。

四、那药明到底重不重要
把权重摆出来就知道了。
它一家，占了这20家样本营收的51.5%，归母净利的82.4%，扣非净利的78.9%。
板块184亿的营收增量里，它贡献了126.8亿，占68.9%。
板块80亿的扣非增量里，它贡献了69.6亿，占87.0%。
一家公司，半个板块。这不是形容词。
所以看C X O板块的同比数字，本质上是在看药明的季报。行业涨26%，以为是百花齐放，拆开是"药明涨38.6%，剩下19家平均涨15%"这么个结构。

五、我自己的判断
景气度是真的，
剔掉药明，Q3增速20%出头、扣非后30%出头，这是健康的复苏，不是爆发。炸裂只发生在药明身上。这两个词差别很大。
这轮行情里，β和α的边界很清楚。
行业在修复，那是β；药明在跑自己的，那是α。麻烦在于，报表上α的权重远远大于β。
这轮C X O，行业确实是从地上爬起来了。方向明确，订单也是实的，毛利率是环比改善的，机构的仓位还没打满。
综上，我个人认为C X O是肉眼可见的高景气度行业了，我们要做的，就是保持耐心，慢慢变富.

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫这两天市场在交易什么？来自趋势解读。

截至目前最新的结果：民主党参议院拿下54席（超过51席），众议院拿下253席（超过218席），州长28席，共和党完全输掉了参议院和众议院。可以预见未来2年特朗普发布的各种议案会受到掣肘。
一、钱往哪里流动？
资本市场不关心嘴硬，只关心一件事：权力结构变了，钱该往哪走？
民主党控制国会就能卡住国防拨款，伊朗那场仗打不长。资本市场也是立刻这样定价，11月4日布伦特原油结算94.62美元，跌8.87%；W T I跌到88.12美元。美股A I基建股则集体下挫。港股创新药（降息敏感品种）连续两天大阳线。
锂电光伏、创新药板块、油价、降息周期、A I基建资本支出预期、一个国家的国会——看起来八竿子打不着的几件事，其实是同一条逻辑链上的不同环节。
众议院只需过50%票数即可发起弹劾（也就是435人中有218票支持弹劾），川普现在就需要做好被一直弹劾的准备，会一直被民主党控制的国会咬着不放。接下来两年：重要法案别想了，关键人事任命卡住，针对他本人和亲信的国会调查排上日程，甚至在共和党内部也出现了不小的分歧，万斯都要切割了，本来当初共和党内部支持伊朗战争的人也不多。如果特朗普希望为二零二八年大选做准备，相关动作可能围绕解决美伊问题或调整关税，
资本市场秒懂：11月2日选前最后一个交易日，美伊双方释放和谈信号，W T I单日暴跌7.4%，布伦特收在105美元下方；选举落地后，11月4日国际油价继续大幅跳水。连特朗普自己都改了口风：不急着打伊朗了。
油价跌，通胀预期就下；通胀预期下，利率预期就反转。别忘了背景：今年9月，美联储刚刚加过息——新主席沃什上任不久就打破了“大选前不动利率”的惯例；6月的时候，市场甚至完全定价了“10月前再加25个基点”。
现在，这条加息路径被一场选举直接熔断，降息预期重新接管全球资产的定价权。

二、同样是降息预期，为什么港股的弹性天然比A股大？
因为香港没有独立的货币政策。联系汇率制下，美国利率是百分之百传导进香港的；资金自由进出，没有管制。美债收益率往下走，香港资产的贴现率跟着往下走，这是物理传导，不需要任何“故事”来支撑。再叠加这次选举出清的是不确定性：民主党拿回两院，全球风险偏好回升，钱回流新兴市场，港股是最直接的水龙头。

三、民主党会影响哪些产业？
选举前，市场的主流叙事是：民主党拿下两院=A I利空，因为民主党要限制A I基础设施。——民主党选民里75%反对建数据中心（共和党也有47%）；众议员奥卡西奥 科尔特斯在6月就提出了《人工智能数据中心暂停法案》，高盛预计，得州、佐治亚、密歇根将出现“有条件暂停令”；选举一落地，美股数据中心标的普跌。真正的摩擦在州和地方——数据中心审批权在地方手里，建设周期被拖长，电费成本被立法转嫁回科技巨头。磨刀声不断，刀未必立刻落下，但斜率确实变了。斜率一变，相对收益就出来了——这就是“东升西落”的真正含义：对手的油门被自己的政治踩松了，给了中国A I突然加速的机会。这两天科创半导体设备两天涨停，定价的就是这个。
民主党是什么党？二零二二年通过I R A（通胀削减法案），给光伏、风电、储能和新能源汽车塞下数千亿美元级税收激励的那个党。二零二五年，共和党的“大美丽法案”把这些税收抵免砍的砍、收的收——电动车购置抵免在二零二五年9月底直接终结，风光补贴加速退坡，整个新能源产业链的估值被政策不确定性摁在地上。
现在国会变天，逻辑反过来了：进一步削减补贴的风险基本出清，市场开始预期部分补贴恢复。所以这两天光伏、储能、新能源板块暴涨——这跟A I是同一个道理：估值修复的第一驱动力，从来不是基本面，是贴现率和政策预期。

四、对产业未来的推演
再往下挖一层，两党未来两年的剧本，可能已经写好了：
共和党的剧本（假设二零二八年是万斯挂帅）：必须现在就促进结束伊朗战争、压通胀、降生活成本、免除关税、停贸易战，把铁锈带和蓝领基本盘赢回来——这次中期选举就是输在这上面。所以特朗普要为二零二八年留牌，动作大概率围绕“解决美伊问题、调整关税”展开，而不是掀桌子。
民主党的算盘更精：要想二零二八年翻盘，接下来两年经济必须降温，而且锅必须甩给共和党。A I就是最好的抓手——不是不发展A I，而是“只有我党上台，才能好好发展”。于是各路山头的竞选纲领整齐划一：先给数据中心降速，拖你两年，顺带把科技巨头重新收编；等重新上台，画风突变，约法三章，重新出发。如果这层推演成立，那么“海外链”——英伟达产业链、算力出口链——未来两年面对的就是结构性逆风，越来越难有持续的正面消息。
在此之前，A I云厂商的资本开支同比趋势也是很明显的了，二零二七年将会从今年的同比增长104%降速至同比增长38%；如果把时间再拉长一点，年度同比值的最低点会出现在二零二九年（也可能是二零二八年）。云资本开支和半导体营收存在强相关关系：云巨头的资本开支是半导体狂潮的“发动机”，但这个发动机不能一直空转。如果投入的钱无法变成实际收入（A I变现），那发动机就会熄火，导致半导体营收暴跌。
所以下一轮半导体周期的底部可能会在两年后，下一个同比值转负的机会，希望我们能并肩作战。

五、那么接下来一两年聪明钱最终会去哪？
人民币升值+降息，外资回来买什么？
人民币今年的强，强得很有含金量：截至9月下旬，美元指数涨了3.0%，人民币对美元反而升值4.1%——“美元涨、人民币也涨”的双强格局，汇改以来此前只在二零二一年出现过一次，而今年人民币的升值幅度已超二零二一年全年。机构对2026年末人民币对美元点位的预测集中在6.6到6.7；更乐观的看到二零二七年升向6.2到6.3。
人民币继续升值是趋势，美联储利率转降也基本坐实——“外资流入”就从叙事变成了日程表。被嫌弃了好几年的港股，第一次凑齐了系统性反转的宏观条件：估值低、利率拐点、汇率拐点、不确定性出清。
如果外资真回来，会买什么？会去追历史高位P B的科技板块吗？大概率不会。外资的口味几十年没变过：估值合理、有品牌力、有渠道力的超级品牌公司——现金流扎实、护城河清晰、在全球资产配置里有稀缺性的那一类。如果后面真来一波“量化宽松+外资流入”的行情，最先被扫货的，是核心资产。所以这几天能看到很多符合以上条件的公司不惧科技板块的吸血，逆势向上。
当然，以上推演如果放长远也会很曲折：民主党想落地任何立法，都得过特朗普的签字关，推翻总统否决需要参众两院各三分之二多数——上面推演的每一条链，都可能被两党博弈拖慢、打折扣。P E修复会抢跑基本面，也同样会因为预期落空而回吐。还有港股I P O数量也要慢下来才能让水流进来。
总之呢，市场上大部分时候，都是先反映P E的变化，再反映E P S的变化。P E的变化是市场先生定的，E P S的变化才是你能靠勤奋研究搞明白的。现在这个阶段，恒生科技成分股的E P S短期根本没怎么变——所以别强行用基本面去解释股价。这是P E修复行情，该讨论的是修复进行到哪一段了、仓位怎么处理，而不是“这公司到底值多少钱”。如果你对z治和z治背后各个势力主张的经济策略了解的足够深，那么你是能够像交易天才一样抓住这两天光伏板块、科技板块、港股板块的反弹。
同样的，你现在也能了解这些细微的变化，见微知著，去抓住未来的大趋势。

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说一说心里话，都是血泪史的总结，大家不要嫌我啰嗦。
最近市场有个现象啊，易中天大跌，这里面杀了不少融资盘。但是，在前天这些方向，融资盘还在增加。而截至当前，机构统计的融资盘出清程度，整体的结论是还未彻底结束。
这就让我想起最近经常在群里有人讨论的，某某个股跌这么多了，接下来跌，要加仓，并且加融资。
像易中天这种，目前看起来基本面没问题，而且也跌了6，7成，很多人就会有一种富贵险中求的心态，我要抄底，博一把大的。
然而，市场总会给你无限意外的可能。春天很美丽，但你有可能扛不过那个冬天。
为了避免抄底个股潜在的风险，买入宽基指数，跟着大哥走是散户不二的选择。
因为我们百分之99%的散户，没有择股能力，没有信息优势，没有自己的交易策略，所以个股踩雷的概率非常大。
抄底个股非常容易，因为仓位过重，套牢在其中，这样子，你的账户就基本上很难受了。
回头想一想，过去两年的牛市，大家是否匹配以下几种规律？
其一，买了价值股，但一直跟不上指数，相当痛苦。
其二，更痛苦的是，你没扛到这一波价值股的逆势上涨。在非常痛苦的时候，有可能割肉了，然后去追了科技，现在套牢。
想避免上述现象，均衡型宽基指数是一个不错的选择。
不管是主线芯片，新能源，创新药，白酒还是银行，上涨，你终究能分一杯羹，赚一个平均数。
现在大哥进场，截止到现在，已经买入4000亿以上的E T F，这其中大部分就是宽基。
我们为什么不直接抱这个大腿，做最简单的策略，而且这还是最高胜率的策略。
股神巴菲特说了，散户最适合买入的是宽基指数。
有的朋友会说，美股慢牛怎么买入，最终都是盈利。其实我想说，这两个市场就好比两个不同个性的人。
美股相对成熟沉稳，稳健增长。
A股还是个青年，性格飘忽，容易坐过山车。
在现实的生活中，与人相处。你无法改变别人的性格，那你只能换一种方式去和这个人相处。
坐过山车，它剧烈波动。回看A股，他有几个大的山峰，还有几个大的山谷。那我们就选择在山谷下多买入一点，在山顶上适当的卖出一些。不同的应对方式，这个市场还是可以参与的。
当前，其实大家有个困境，就是已经套牢的个股怎么办？
其实，我以前的经典对于没有把握，没有底气，没有认知的个股，哪怕是跌30%，我都是一刀砍，换入自己认为靠谱的方向，从我自己的实践当中来看，最终都证明自己的决策是对的。
但是，这是需要你有充分的认知。
当然，很多朋友是砍不下手。但是你也不要纠结于这只个股能不能解套？哪怕是你补仓了，有可能一辈子都不会解套。
你在补仓的时候是不是多思考一下，反正套牢就套牢了。加宽基跟着国家走，未来肯定能回来，而且盈利。
买入均衡宽基，就是一键买入中国最优秀的企业，这是代表中国经济GDP走势的大集团，这应该有足够的底气和信心。
当然，也要提醒一下，上述讲宽基各种好，并不是叫你现在立马重仓满仓的买入。现在更多的是让大家有这个意识，宽基更适合大家。
投资到最后，和做人一样，年纪大了，你自然会减少做无效社交。
投资，你想明白了。最终，你也会放弃胜率低的交易，选择更高胜率，稳健的方法

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫美国中期选举，会怎样影响股市和美元？来自薇薇庄主的宏观策略。
美国中期选举受到市场关注，原因很直接：国会控制权的变化，会影响总统未来两年的政策空间，进而影响企业盈利、财政支出和经济前景。
但对投资者而言，更实际的问题是：选举结果，究竟能在多大程度上帮助我们判断市场？
我们统计一九五零到二零二二年19次中期选举前后的美国股市表现，并比较不同国会控制权组合下的收益。结果显示，中期选举之后，股市确实存在表现偏强的历史规律；但具体由哪一党控制国会，与随后涨幅之间，并没有发现稳定、显著的关系。

一、中期选举，改变的是总统与国会的关系
美国总统任期四年。任期进行到第二年，会举行一次国会选举，这就是“中期选举”。
这次选举不改选总统，主要决定未来两年由谁控制国会。
美国国会分为众议院和参议院。中期选举时，众议院全部435个席位重新选举；参议院通常改选约三分之一，另外可能有特别选举。
为什么国会这么重要？可以用一个有限的类比来理解：总统像负责执行和经营的负责人，国会则负责审议许多重大方案、批准相关预算。总统可以提出计划，但涉及税收、支出和法律调整的许多措施，需要国会配合。
例如，总统提出一项企业减税计划。一般而言，需要两院通过相关法案，再交总统签署，才能实施。
如果总统所属党同时控制两院，协调通常更容易。这叫“统一政府”。
如果至少一院由另一党控制，总统就需要争取对方支持，政策往往要经过更多谈判和修改。这叫“分裂政府”。
所以，中期选举的影响，可以分成三步：
国会控制权变化 导致 政策通过的难易程度变化 ，最终影响经济和市场预期变化。
不过，政策更容易通过，并不天然等于利好市场；政策受到约束，也不天然等于利空。关键要看具体政策，以及当时的经济环境。
经济低迷时，市场可能希望财政支持尽快出台；通胀压力较大时，市场又可能担心新增支出进一步刺激需求。同一种政治结构，在不同阶段，可能产生不同影响。

二、对股市，选后偏强的规律比党派差异更清楚
先看统计结果。
我们使用Kenneth French公开数据库中的美国广义股票市场月度数据，重算了一九五零到二零二二年的19次中期选举，并与同期其他54个年份比较。
为保持口径一致，全部从当年11月底开始，观察随后3个月、6个月和12个月的收益（含分红），分别是7.52%、14.08%、 18.50%。这里采用的是广义美国股票市场，并非标普500价格指数。最突出的结果出现在6个月窗口；19次中期选举，这个半年窗口全部上涨。
这一差异通过了本次统计检验，即使考虑同时比较多个期限，6个月的结果仍然显著。
这说明，中期选举之后美股表现偏强，确实有历史数据支持。
但还需要往前追问一步：上涨的原因是什么？
一种解释是，选举结束后，政策的不确定性有所下降。
选举前，企业可能不清楚未来税率、监管和政府支出会怎样变化，投资者也更难判断盈利前景。结果落定后，政策能够推进的范围变得清楚，企业更容易安排投资，资金也可能更愿意承担风险。
其传导过程是：
政策前景更清楚 推动 投资和估值判断更容易，使得资金承担风险的意愿改善。
部分学术研究发现，选后股票收益和资金流的变化，与政治不确定性下降的解释相符。
不过，这并不意味着全部上涨都由选举造成。
在随后半年里，通胀、利率、企业盈利和经济周期仍在变化。股市可能受益于货币政策转向，也可能只是经历了此前下跌后的修复。“选后上涨”是时间上的规律，“选举导致上涨”则需要更强的因果证据。
再看不同选举结果之间的差异。
我们将19次选举按选后的政治结构分组，发现有5次统一政府和14次分裂政府；再看不同政治结构下的收益，统一政府随后12月平均收益为21.92%；分裂政府为17.28%。
统一政府的平均收益看起来更高，但两组差异没有达到统计显著性。
换句话说，现有样本还不足以确认：这多出来的约4.6个百分点，来自统一政府本身。不同年份的经济背景差异很大，样本数量也有限。
如果继续按总统党派、两院组合细分，样本会更少。例如，在这19次选举中，“共和党总统、选后共和党控制两院”只有二零零二年一次，无法据此建立可靠规律。
因此，本次研究对股市最有支持的结论，是中期选举后表现偏强；至于哪一党获胜能带来更高收益，证据没有那么明确。
这个结论也有实际边界。半年后上涨，不代表期间没有回撤；历史平均收益更不能直接作为下一次行情的目标。它值得纳入判断，但不足以单独决定仓位。

三、对美元，影响主要通过政策与相对利率传导
美元会影响大宗商品的走势，因此也是我们关注中期选举时需要考虑的一个变量。
美元没有呈现出同样清楚的选后方向规律。理解它，需要从国际资金为什么持有美元资产说起。
投资者会比较不同市场的收益和风险。其中一个重要因素，就是美国与其他经济体的利率差。
如果市场预计美国利率相对海外更高、维持时间更长，美元资产的吸引力可能提高，从而支持美元。反过来，如果美国相对海外的利率预期下降，美元就可能失去一部分支撑。
中期选举通常通过间接方式影响这一过程。
以一项新增减税或支出计划为例，可以分为四步：
第一步，选举改变政策通过的可能性。
总统所属党保住两院，计划可能更容易推进；失去一院，则可能需要缩小规模、修改内容，甚至无法通过。
第二步，市场重新判断经济将获得多少刺激。
减税可能增加企业或家庭可支配的收入，政府支出也可能形成新增需求。效果大小，取决于政策规模和资金流向。
第三步，新增需求改变通胀与利率预期。
如果经济已经较强，财政刺激可能让通胀更难回落，市场就可能减少对降息的期待。
第四步，相对利率的变化影响美元。
如果美国的利率预期因此比海外上升更多，美元可能得到支持；如果其他经济体也出现相似变化，影响就未必明显。
完整逻辑是：
选举结果影响财政政策前景 ；财政政策影响增长和通胀预期；进而影响相对利率和美元。
每一步都有条件，因此不能直接从选举赢家推导出美元方向。
这里还要区分财政政策和货币政策。税收和政府支出由国会与政府决定，货币政策则由美联储制定。国会换党可能改变美联储面对的经济环境，但不会自动决定下一次加息或降息。
美元也受到全球资金需求影响。市场紧张时，机构需要美元偿付债务、补充现金，可能增加美元需求。美国经济即使放缓，只要其他经济体放缓得更快，美元也仍有可能走强。
历史研究同样没有提供稳定的党派公式。一项利用二零零二年和二零零六年计票期间数据的研究发现，二零零六年参议院控制权变化对所研究汇率的影响，没有显著区别于零。这不能证明选举毫无作用，但也不足以支持按国会党派交易美元。
最后，还要考虑预期。
如果某种结果早已被市场广泛预料，部分影响可能已经提前进入价格。真正可能推动重新定价的，是超出预期的结果，以及随后政策路径的实质变化。
整体来看，中期选举后美股表现偏强，有历史统计支持；但谁赢、谁控制国会，与随后涨幅之间，没有发现稳定、显著的关系。因此，单就判断股市方向而言，不必太纠结哪一党获胜。
美元则连这样的选后方向规律也不明确。选举结果是否影响美元，要看它随后有没有改变财政政策、相对利率和资金需求，很难仅凭赢家的党派判断涨跌。
所以，选后股市的偏强倾向可以作为参考，今晚谁胜谁负，却未必能给明天的交易提供多少帮助。
看官散了吧，洗洗睡吧。